Første halvår 2026 leverede et solidt afkast for den globale investor – men bag det pæne hovedtal gemmer der sig en usædvanlig spredning. De nye markeder (MSCI EM) var igen halvårets klare vinder med ca. +27,3 % i DKK, mens japanske aktier (+19,0 %) var også en af halvårets bedste aktivklasser. Ser vi på de tre overordnede aktivklasser, var udviklingen således:

Aktier: spredningen var den bredeste i flere år. Nye markeder blev trukket op af den fortsatte AI- og halvlederdrevne styrke i Taiwan og Sydkorea – hvor bl.a. Taiwans chipproducenter og de sydkoreanske hukommelsesproducenter nød godt af den globale AI-efterspørgsel (se afsnittet om AI-investeringer) – samt af faldende lokale renter og en svagere dollar i store dele af halvåret. Indien leverede til sammenligning et negativt afkast, og billedet var blandet i det øvrige Sydøstasien – med bl.a. et kraftigt fald i Indonesien, mens Thailand til gengæld klarede sig stærkt. Japanske aktier nød godt af fortsatte selskabsreformer og en svag yen, der gavnede eksportselskaberne. Amerikanske aktier (S&P 500, +13,3 %) og globale aktier (MSCI World, +12,0 %) blev holdt oppe af den kraftige opjustering af indtjeningsforventningerne (se afsnittet om indtjeningsforventninger), mens europæiske aktier gav ca. +9,8 %. Danske aktier (OMX C25) sakkede derimod bagud med kun +1,6 %.

Obligationer: afkastet var mere afdæmpet, men positivt. Obligationer fra nye markeder gav ca. +5,3 %, understøttet af de samme faktorer som EM-aktierne, mens amerikanske 10-årige statsobligationer gav ca. +3,4 % trods den periodevise uro om olieprisens effekt på inflationen (se afsnittet om oliepris og rente). Europæiske stats- og virksomhedsobligationer samt globale high yield-obligationer lå stort set stille, da den europæiske renteudvikling var langt mere rolig end den amerikanske. Danske realkreditobligationer (Nykredits Constant Maturity 5-årsindeks) gav et stabilt, om end afdæmpet, afkast på +1,09 % og fungerede som forventet som et lavrisiko-fundament i danske porteføljer.

Likvide alternativer: her var spredningen størst. Børsnoteret infrastruktur (+14,2 %) og børsnoterede ejendomsselskaber (+12,3 %) var blandt halvårets bedste aktivklasser, drevet af investorernes søgen efter reale, indtægtsbærende aktiver i en periode med høj usikkerhed og stigende inflation. Cat bonds gav et solidt afkast på +7,0 % uden større naturkatastrofer i perioden. Guld faldt derimod med −5,2 %, i takt med at stigende realrenter gjorde det renteløse guld mindre attraktivt sammenlignet med rentebærende alternativer, og børsnoteret private equity var halvårets klare taber med −12,6 %. Faldet skyldtes primært en bredere krise i markedet for privat kredit: flere store fonde indførte i første kvartal midlertidige udbetalingsstop (”gating”) af investorernes indløsningsønsker, og bekymring for kreditkvaliteten i særligt softwaretunge porteføljeselskaber – forstærket af frygt for AI-drevet forstyrrelse af forretningsmodellerne – spredte sig til de børsnoterede alternative kapitalforvaltere og forretningsudviklingsselskaber (BDC’er), hvis aktiekurser faldt markant og kom til at handle med en voksende rabat til den underliggende indre værdi.

Figur 1 nedenfor samler en række udvalgte aktivklasser og illustrerer med al tydelighed den brede spredning, vi beskriver ovenfor – fra de nye markeders +27,3 % i den ene ende til det børsnoterede private equity-fald på −12,6 % i den anden. Billedet har overvejende været positivt i årets første halvdel, om end med en usædvanlig stor spredning mellem vinderne og taberne.

Krisen ved Hormuzstrædet ramte energimarkederne

En eskalerende geopolitisk krise omkring Hormuzstrædet – hvorigennem omkring en femtedel af verdens olieforbrug transporteres – skabte betydelig uro på energimarkederne i første halvår. Skibstrafikken gennem strædet, som normalt ligger på et stabilt og forudsigeligt niveau, kollapsede i takt med den optrappede konflikt til stort set en fuldstændig blokade på det laveste.

Fra medio juni begyndte transitterne at genoptages gradvist, i takt med at spændingerne aftog, men niveauet lå ved halvårsafslutningen fortsat markant under det historiske gennemsnit. Krisen er et påmindelse om, hvor koncentreret verdens energitransport fortsat er omkring få geografiske flaskehalse, og om den risikopræmie, der kan blusse op med kort varsel, når den slags infrastruktur kommer i spil.

Gennem foråret forsøgte USA og Iran gentagne gange at finde en løsning, blandt andet via pakistansk mægling i april, men flere våbenhviler brød sammen undervejs, og strædet blev lukket og delvist genåbnet adskillige gange. Det egentlige gennembrud kom den 17. juni, da USA’s og Irans præsidenter underskrev et memorandum of understanding i Genève, der genåbnede Hormuzstrædet og indledte en 60-dages forhandlingsperiode om en mere permanent løsning – herunder Irans atomprogram, sanktionslempelser og genopbygning. Aftalen viste sig skrøbelig: kort efter underskrivelsen blev strædet igen midlertidigt lukket som følge af uro omkring Israel-Hizbollah-fronten i Libanon. Skibstrafikken viste dog en mere markant bedring i de sidste uger af juni, men lå fortsat et godt stykke under det historiske gennemsnit ved halvårsafslutningen, som det også fremgår af figuren ovenfor.

Oliepris og den amerikanske rente reagerede kraftigt

Den vigtigste finansielle transmissionsvej fra Hormuz-krisen var olieprisen (WTI), der steg fra omkring 57 dollar pr. tønde ved årets start til en top på 112,95 dollar den 7. april – en stigning på næsten 100 % på under fire måneder. Prisen holdt sig forhøjet i en længere periode, før den faldt tilbage i takt med udsigten til en løsning og en global vækstopbremsning, og lå ved udgangen af juni omkring 69 dollar.

Den amerikanske 10-årige rente reagerede mere afdæmpet, men steg alligevel som følge af bekymringer om, at en høj oliepris ville holde inflationen oppe og forsinke rentenedsættelser. Kombinationen af stigende oliepriser og en bremsende global vækst skabte hen over foråret udbredt frygt for stagflation – en situation, hvor inflation og lav vækst optræder samtidig, og hvor centralbankerne stilles over for et vanskeligt valg mellem at bekæmpe inflationen eller understøtte væksten. Frygten satte sig tydeligt i markedernes renteforventninger: hvor investorerne ved årets start bredt forventede rentenedsættelser fra de store centralbanker, endte store dele af foråret i stedet med forventninger om rentestigninger flere steder.

Den Europæiske Centralbank var særligt hårdt ramt, fordi euroområdet i langt højere grad end USA er afhængigt af importeret energi. ECB udskød allerede den 19. marts sine planlagte rentenedsættelser og opjusterede sin inflationsprognose, og i takt med at olieprisen og stagflationsfrygten tog til, begyndte markedet i stedet at indregne egentlige rentestigninger fra banken – hvilket også indtraf, da ECB hævede sin indlånsrente til 2,25 % på mødet den 11. juni.

Den amerikanske centralbank reagerede mere afdæmpet. Federal Reserve har – i modsætning til ECB, der alene har prisstabilitet som mål – et dobbelt mandat, der forpligter banken til både at sikre prisstabilitet og maksimal beskæftigelse, hvilket giver den mere albuerum til at se tiden an. Hertil kommer, at USA i dag er nettoeksportør af olie og derfor mindre sårbart over for højere energipriser end det importafhængige Europa. Resultatet var, at markedets forventninger til Feds rentenedsættelser i år blev skåret kraftigt ned gennem foråret, uden at der for alvor blev indregnet egentlige rentestigninger, sådan som det skete for ECB. Det er en del af forklaringen på, at den amerikanske 10-årige rente steg gennem foråret, som det fremgår af figuren ovenfor. Kombinationen af høj oliepris og stigende rente er historisk en udfordrende cocktail for aktiemarkederne, men i dette halvår blev effekten opvejet af den kraftige opjustering af indtjeningsforventningerne.

Indtjeningsforventningerne blev løbende opjusteret

Trods den geopolitiske uro og de højere råvarepriser holdt virksomhedsindtjeningen godt igen. Ifølge FactSet Earnings Insight er den forventede indtjeningsvækst (EPS) for S&P 500 i kalenderåret 2026 løbende blevet opjusteret gennem halvåret – fra omkring 15 % ved årets start til 24,0 % ved udgangen af juni. Opjusteringen tog særligt fart efter kvartalsrapporterne i starten af maj, hvor især IT- og teknologisektoren leverede vækst og marginer, der overgik forventningerne markant. Energisektoren bidrog også markant, da den høje oliepris løftede olieselskabernes indtjeningsestimater og ifølge FactSet gav den største procentvise opjustering af alle 11 sektorer i andet kvartal.

Den fortsatte opjustering af indtjeningsforventningerne er en vigtig grund til, at aktiemarkederne kunne absorbere både den geopolitiske uro og de højere renter uden et mere alvorligt tilbageslag. Det underbygger, at halvårets aktieafkast i høj grad er fundamentalt understøttet – ikke blot drevet af multipel-ekspansion.

AI-investeringerne driver markedet – men sluger pengestrømmene

De største amerikanske teknologiselskaber – de såkaldte hyperscalers (Microsoft, Amazon, Alphabet, Meta og Oracle) – ventes at bruge omkring 725 mia. dollar på kapitalinvesteringer (capex) i 2026, op fra ca. 410 mia. året før og blot ca. 226 mia. i 2024. Hovedparten går til AI-infrastruktur: datacentre, chips, strøm og køling. Det er den største koncentrerede investeringscyklus i teknologiens historie.

Det bemærkelsesværdige er, hvor stor en del af selskabernes pengestrømme det lægger beslag på. Hvor disse investeringer historisk har udgjort omkring 40 % af driftspengestrømmen, nærmer de sig i 2026 næsten 100 % – selskaberne bruger altså stort set hele deres løbende indtjening på at bygge ud. Hos flere af dem vendes den frie pengestrøm endda negativ, og de er begyndt at finansiere udbygningen med gæld og obligationsudstedelser. Det er et markant skift for selskaber, der er vant til at generere store kontantoverskud.

Der er to pointer i dette. For det første nyder ”spade- og hakke-leverandørerne” godt af bølgen: producenter af AI-chips, datacenter-udbydere samt selskaber inden for strøm, køling og netværk høster betydelige ordrer – og adgangen til strøm er i stigende grad blevet selve flaskehalsen. For det andet rejser det et spørgsmål om holdbarhed: så længe AI-indtægterne vokser hurtigere end afskrivningerne på de enorme anlæg, er regnestykket sundt – men skulle væksten skuffe, mens investeringerne fortsætter, kan tålmodigheden hurtigt forsvinde. Det er en del af baggrunden for, at vi foretrækker en bred eksponering frem for at satse alt på de mest kapitaltunge enkeltnavne. Og netop fordi de selskaber, der står bag investeringerne, samtidig er dem, der fylder mest i indeksene, fører det os til halvårets vigtigste risiko.

Koncentrationen er en voksende risiko

AI-investeringsbølgen har en direkte bagside for den brede indeksinvestor: den forstærker en koncentration i de amerikanske aktiemarkeder, som allerede var historisk høj. De 10 største selskaber i S&P 500 udgør nu omkring 36 % af indekset – næsten en fordobling fra ca. 19 % i 2010, og markant over niveauet under dot-com-boblen i år 2000.

Et markedsvægtet indeks betyder derfor en stadig større eksponering mod et snævert udsnit af selskaber og temaer – primært AI og amerikansk teknologi. Det øger den selskabsspecifikke risiko, selv i et ”diversificeret” globalt indeks, og er en central grund til, at vi løbende vurderer alternative vægtningsmetoder og en bredere geografisk og tematisk spredning som et supplement til de traditionelle markedsvægtede indeks.

Det skaber en sårbarhed, som mange indeksinvestorer ikke nødvendigvis er bevidste om: når en lille gruppe aktier fylder så meget, bliver porteføljens skæbne tæt knyttet til netop dem, og bag de pæne indekstal er bredden i markedet faktisk svagere, end man skulle tro. Opgangen – og en eventuel nedgang – hviler med andre ord på relativt få skuldre. Koncentrationen kan blive forstærket fremover: analytikere venter, at flere meget store, teknologitunge selskaber kan blive optaget i de brede indeks i de kommende år. SpaceX, der gik på børsen i foråret 2026, er et nyligt eksempel; OpenAI og Anthropic nævnes ofte som mulige kandidater til en børsnotering. Bliver flere af denne type selskaber optaget i de brede indeks, kan de yderligere øge vægten af AI-relaterede aktier i toppen, snarere end at sprede risikoen.

Spørgsmålet er, hvad man kan stille op med den koncentration. Et oplagt sted at kigge hen er alternative vægtningsmetoder – herunder den tankegang, der samlet kaldes smart-beta.

Hvad er smart-beta? Smart-beta er en fællesbetegnelse for strategier, der ligger et sted mellem klassisk, passiv indeksering og aktiv stockpicking. Et traditionelt indeks vægter selskaberne efter markedsværdi, så de i forvejen største selskaber automatisk fylder mest og fylder mere og mere, jo bedre de klarer sig. Smart-beta-strategier vægter i stedet selskaberne efter andre, målbare kendetegn – såkaldte faktorer som lav værdiansættelse (value), stabil indtjening (kvalitet), stigende kurser (momentum), lave kursudsving (lav risiko) og en tilbøjelighed mod mindre selskaber (størrelse). Man følger stadig et regelbaseret og gennemsigtigt princip, ligesom ved passiv indeksering, men undgår at lade porteføljens sammensætning blive bestemt ensidigt af, hvilke selskaber der tilfældigvis er blevet størst.

Vores svar på koncentrationen: smart-beta og bevidst spredning. Når et klassisk, markedsvægtet indeks i stigende grad er ét stort væddemål på en håndfuld selskaber, mener vi, det er værd at overveje alternativer i selve byggeklodserne. Pointen er ikke at undgå de store, succesfulde selskaber – de er der med god grund og tjener fortsat mange penge. Pointen er at undgå, at porteføljen ubevidst bliver ét koncentreret væddemål. En multifaktortilgang (eksponering mod faktorer som value, kvalitet, momentum, lav risiko og størrelse) giver efter vores opfattelse et robust fundament med en mere balanceret risiko – uden at man giver afkald på deltagelse i markedets vindere. Det er derfor, vi ofte inkluderer smart-beta-byggeklodser i aktiedelen.

Dansk perspektiv og en stærkere dollar

For den danske investor blev første halvår en blandet oplevelse. Danske aktier sakkede bagud: OMX C25 leverede blot ca. +1,6 % i kroner, mens de nye markeder gav over +27 % og USA over +13 %. Det skyldes primært et markant kursfald i Coloplast, der har været ramt af en ledelseskrise med udskiftning af både bestyrelsesformand og CEO, en stor nedskrivning på det amerikanske Kerecis-opkøb og gentagne nedjusteringer af vækstforventningerne. Novo Nordisk har samtidig været under pres fra GLP-1-konkurrence og amerikansk rabatpres. Banker og forsikring leverede til gengæld pænt, men fylder ikke nok i indekset til at trække totalen op. Det er en konkret påmindelse om, at hjemmemarkedseksponering ikke kan stå alene, og at risikospredning betaler sig over tid.

Til gengæld fik den danske investor en lille ekstra hånd af valutaen: den amerikanske dollar styrkedes ca. +2,9 % i halvåret, hvilket gav et lille, positivt bidrag til kroneafkastet af globale aktiver.

Likvide alternativer: spredning, når obligationer ikke er nok

Vi har længe ment, at en portefølje bør indeholde et mindre, men bevidst element af likvide alternativer – og den holdning er blevet styrket af et skift i, hvordan aktier og obligationer bevæger sig i forhold til hinanden. Traditionelt har obligationer været en stødpude, når aktier falder. Men i inflationsprægede perioder – som de senere år, og som vi så det igen i foråret 2026, da olie- og inflationschokket pressede både aktier og obligationskurser samtidig – har de to aktivklasser i stigende grad bevæget sig i samme retning. Når obligationer dermed spreder porteføljen mindre, end de plejer, stiger værdien af andre spredningskilder.

Så længe korrelationen mellem aktier og obligationer er positiv, giver en eksponering mod likvide alternativer efter vores opfattelse god mening. Mest håndgribeligt gælder det brede råvarer og guld – aktivklasser, der ofte trives netop i de inflationsmiljøer, hvor både aktier og obligationer har det svært, og som i år bidrog anderledes end resten af markedet. Dertil kommer en række mindre, supplerende byggeklodser – børsnoterede realaktiver (private equity, ejendom og infrastruktur), obligationslignende alternativer (CLO’er og CAT bonds) samt trendfølgende strategier og hedgefonde – der hver har deres egne afkastdrivere. Det afgørende er ikke det enkelte års afkast på hver enkelt, men at de tilsammen gør porteføljen mindre afhængig af, at aktier og obligationer trækker i samme retning.

Sådan ser vi på fremtiden og resten af 2026

Vores udgangspunkt er forsigtigt positivt på risiko og aktier. De cykliske pejlemærker, vi lægger vægt på – herunder OECD’s ledende indikatorer kombineret med flere kortsigtede risikoindikatorer såsom VIX og andre – peger aktuelt på en konstruktiv, men ikke euforisk markedstilstand. Det berettiger efter vores vurdering et positivt syn på aktier resten af året frem for en defensiv positionering. Samtidig er vi opmærksomme på, at meget godt nyt allerede er prissat, og at den høje koncentration gør markedet mere sårbart over for skuffelser.

The post 2026Q2 Markedsorientering appeared first on TimeInvest.

Det første kvartal af 2026 blev en turbulent, men lærerig periode på de finansielle markeder. Vi startede året med positiv stemning og bredere vækst ud over de store teknologi-giganter, men fra slutningen af februar ændrede billedet sig markant. Den eskalerede konflikt i Mellemøsten – med USA og Israels luftangreb på Iran og Irans modsvar, der blandt andet blokerede Strait of Hormuz – sendte oliepriserne i vejret og skabte usikkerhed om inflation, renter og global vækst.

Trods denne geopolitiske uro, er de generelle forventninger til virksomhedernes fremtidige indtjening robuste, og de forskellige økonomiske vejrudsigter forblev og er fortsat solide. Og selvom betingelserne for væksten er blevet mere udfordrede på det seneste, så er der grund til optimisme. Markederne er dog udfordrede på kort sigt, men fundamentet for det kommende år og 2026 som helhed er solidt.

Afkast på de forskellige markeder
Kvartalet endte med negative afkast på de fleste risikofyldte aktiver, og indenfor aktier så vi ligeledes en klar rotation væk fra højt prisfastsatte teknologi aktier mod value og mere defensive sektorer.
De vigtigste afkasttal for kvartalet var således:

• Aktier: Globale aktier (MSCI ACWI) faldt -1,3 % målt i DKK. USA (S&P 500) faldt -4,3 %, mens Europa (MSCI Europe) faldt med -0,9 % og Emerging Markets (MSCI EM) steg 1,8 % målt i danske kroner. Danske aktier (OMX Copenhagen) faldt -4,3 %.
  Bedste globale sektor var energi som steg over 39 %, men de dårligste var cykliske forbrug (-9,1%) og teknologi (-4,9 %).
• Obligationer: Negative afkast over hele linjen på grund af stigende renter. Danske realkreditobligationer faldt ca. -0,4 til -1,0 %. Euro denomineret virksomhedsobligationer af både investment grade og high yield karakter faldt ca. mellem -1,0 til -1,3 %. Højrentelande obligationer var marginalt positivt målt i dkk.
• Likvide alternativer: Guld startede med nye rekorder men endte kvartalet med store udsving undervejs og en samlet gevinst på 7,6 % målt i DKK. Råvarer som helhed gav +10 % i afkast, hvilke også var tilfældet for uran temaet (ca. 13 %) og likvide infrastruktur selskaber (ca. 12 %). Dertil var mange andre øvrige alternativer ligeledes positive. Investeringer i eksempelvis Cat bonds som er meget ukorreleret ift. geopolitik og aktier gav ca. 4% og såkaldte trend strategier leveret også positive afkast grundet store trends i olie og renter der udnyttes.

Se udvalgte aktivklasserne afkastudvikling her:

Figur 1: Kilde: TimeInvest

Økonomien – hvor står vi i konjunkturen?

OECD’s Composite Leading Indicator (CLI) er en samlet indikator, der måler fremadrettede signaler for den globale økonomi og fungerer som et tidligt varsel om, hvor konjunkturen er på vej hen. I starten af kvartalet lå CLI tæt på det langsigtede trendniveau (ca. 100) og signalerede en stabil, men ikke eksplosiv vækst. Arbejdsmarkederne var generelt robuste i Europa, men vi så en klart svagere jobvækst i USA end tidligere forventet. PMI-indikatorerne holdt sig over 50 i de fleste regioner, og inflationen var under kontrol – indtil oliechokket.

Centralbankerne (Fed, ECB og BoE) holdt renterne uændrede gennem kvartalet. De nævnte alle den øgede usikkerhed fra Mellemøsten som grund til at vente med både nedsættelser og eventuelle forhøjelser. Inflationen forventes nu højere i 2026 på grund af energipriserne, men kerneinflationen holder sig på vej ned. Samlet set peger seneste OECD opgørelse fortsat på en robust global økonomi, der dog er og vil blive svækket af energichokket.

Nedenfor ses et visuelt overblik over de vigtigste drivkræfter bag denne udvikling – den økonomiske vækstudsigt, olieprisen som følge af geopolitisk uro, rentebevægelserne og den fortsat robuste forventede indtjening.

De illustrerer tydeligt, at de økonomiske konjunkturindikatorer er stærke, og hvordan energichokket har påvirket renterne, mens virksomhedernes indtjeningsforventninger holder sig stærke trods udfordringerne.

Figur 2: Kilde: TimeInvest

Figur 3: Kilde: TimeInvest

Ovenfor ses, at de økonomiske konjunkturindikatorer er stærke.

Figur 4: Kilde: TimeInvest

Figur 5: Kilde: TimeInvest

Ovenfor ses den kraftigt stigende oliepris den seneste måned og de tilhørende korte amerikanske og europæiske markedsrenter.

Figur 6: Kilde: TimeInvest

Ovenfor ses den forventet indtjeningsændring (brun streg) vs. den faktiske prisudvikling (grøn streg) for amerikanske, europæiske og nye markeder aktier. Det ses, at der vanligt er en god sammenhæng mellem pris og forventet indtjening. For nuværende og på den korte bane, har vi dog set at prisindeks har været faldende, mens de forventede indtjeningsændringerne er forblevet stigende.

Aktier

De globale aktier startede året stærkt med en bredere deltagelse blandt sektorerne. Value-aktier og cykliske brancher klarede sig bedre end de højtprissatte growth-aktier, hvilket var en velkommen rotation for mange investorer.

Men fra slutningen af februar slog både AI-disruptionen og den geopolitiske uro fra Mellemøsten igennem med fuld kraft. Investorer blev nervøse for, om de massive investeringer i kunstig intelligens virkelig vil give hurtigt og målbart afkast på kort sigt. Det førte til markante fald i software-as-a-service-selskaber. Samtidig forstærkede den eskalerende konflikt i Iran usikkerheden markant: Olieprisen steg kraftigt, og frygten for højere inflation og renter voksede. Dette skabte en generel risk-off stemning, der ramte vækstaktier ekstra hårdt, fordi højere renter øger diskonteringsrenten på fremtidige indtjeningsstrømme. Energirelaterede og defensive aktier klarede sig relativt bedre, mens teknologi-sektoren i USA blev ramt særligt hårdt. De mange gange omtalte ”magnificent seven” aktier (Alphabet (Google), Amazon, Apple, Tesla, Meta Platforms, Microsoft, and Nvidia) klarede generelt dårligere end markedet som helhed.

Obligationer

Obligationsmarkedet oplevede et også negativt kvartal som tidligere nævnt, primært drevet af stigende renter som følge af det geopolitiske energichok. Den kraftige stigning i olieprisen skabte bekymring for højere inflation fremadrettet, hvilket førte til en bred opadgående bevægelse i renterne.

Centralbankerne – Fed, ECB og BoE – valgte at holde deres ledende renter helt uændrede gennem hele kvartalet. De begrundede det med den øgede geopolitiske usikkerhed fra Mellemøsten, som gjorde det for tidligt at sænke renterne eller eventuelt hæve dem. Dette bidrog til, at markedsrenterne (særligt de korte 2-årige) steg yderligere, da investorerne forventede et “higher for longer”-scenarie på grund af inflationsrisikoen fra oliepriserne.

Selvom kvartalet var udfordrende, er der også positive sider at tage med. De nu højere renter betyder, at nye obligationer giver en attraktiv indkomst, og vi ser bedre indtrædelses tidspunkter for obligationsinvestorer end længe.

Likvide alternativer – vigtig diversificering i usikre tider

Likvide alternativer spillede en vigtig rolle i kvartalet og hjalp med at dæmpe de samlede udsving i en balanceret portefølje. Guld fungerede som en klassisk sikker havn i de første uger af konflikten og nåede nye rekordniveauer drevet af investorernes søgen efter beskyttelse mod geopolitisk risiko. Senere i kvartalet kom der dog store fald, da renterne steg og dollaren styrkedes – en påmindelse om, at selv traditionelle sikre aktiver kan opleve markant volatilitet. Råvarer, især olie, steg kraftigt og gav gode afkast til trend-following-strategier, der formåede at fange de store prisbevægelser. CLO, cat bonds samt børsnoteret infrastruktur viste relativ stabilitet og lav korrelation til både aktier og obligationer, hvilket gjorde dem til gode stabilisatorer i porteføljen. Private debt-markedet oplevede dog uro med stigende udtræknings-anmodninger i visse fonde, begrænsede udbetalinger og bekymringer om AI-disruption i de underliggende låneporteføljer. Det har ingen systemisk betydning endnu, men understreger vigtigheden af at vælge stærke forvaltere med fokus på kvalitet.

Fremtiden og portefølje/risiko-sammensætning

Samlet set er vi positiv på året som helhed. Forventet virksomhedsindtjening (forward EPS) ser stadig attraktiv ud, og OECD’s Composite Leading Indicator peger på en stabil økonomisk fremdrift trods de seneste udfordringer. AI vil fortsat være en stærk drivkraft for produktivitet og vækst på lang sigt – selvom den kortsigtede disruption har ramt visse sektorer hårdt, skaber den også spændende nye muligheder for de virksomheder, der tilpasser sig hurtigt.

Geopolitisk uro omkring Iran kan holde inflation og renter højere længere end ventet, og det dæmper risikovilligheden på kort sigt. Olieprisen og sentiment-målene (som VIX) vil sandsynligvis fortsat skabe perioder med volatilitet. Men historien viser gentagne gange, at markederne kommer sig hurtigt, når usikkerheden aftager.

Kort sagt: Vi står i en periode med både udfordringer og muligheder, men med en solid økonomisk base, attraktive indtjeningsudsigter og mere rimelige priser er der god grund til optimisme.

Hos TimeInvest har vi altid fokus på strategiske investeringsprincipper.
Diversificer bredt, fokuser på kvalitet og langsigtede og holdbare løsninger – og lad risikoen blive din ven i stedet for din fjende.

Indlægget er skrevet af Philip Kehlet, Investeringsdirektør

Indholdet i ovenstående indlæg udgør ikke investeringsrådgivning og er alene udarbejdet til orientering. Kontakt altid en investeringsrådgiver, hvis du overvejer at foretage en investering, og få afdækket om en given investering passer til din investeringsprofil. Bemærk at historiske afkast er ingen garanti for fremtidige afkast.

The post 2026Q1 Markedskommentar appeared first on TimeInvest.

Selvom aktiemarkedet tog et kortvarigt dyk på op mod 20% i dagene efter, bakkede Trump tilbage på sine toldsatser, og facit endte med et globalt aktieafkast på 8% målt i danske kroner. Men det var ikke kun aktierne der steg sidste år. 2025 endte som det de finansielle medier kalder et ”everything rally” hvor næsten alle aktivklasser steg og således kan de fleste investorer uanset risikoprofil notere et positivt afkast:

Figur 1: Alle afkast i Danske kroner og hentet fra Morningstar Direct.
Indeks anvendt msci acwi, bbg global corp bond, bbg global hy, Bloomberg commodity index, Nykredit realkredit index, jpm emerging market bond index

Selvom mange nok vil mene 8% er et tilfredsstillende afkast for globale aktier – især efter årets begivenheder in mente, så står det i skærende kontrast til de +22% som dollar-baserede investorer opnåede i 2025. Den amerikanske dollar havde nemlig sit dårligste år mod kronen siden 2017 med fald på 14% og da USA’s andel af det globale aktiemarked er ca. 70% ramte dette danske investorer hårdt som vist på nedenstående graf:

Figur 2: Data fra Morningstar direct. Indeks anvendt MSCI ALL COUNTRY WORLD INDEX

Dollarens store fald er af mange blevet tilskrevet Donald Trumps utilregnelige politik indenfor både geopolitik og økonomi.  Hans utilregnelighed og den stadig voksende offentlige gæld i USA fik mange investorer i første halvår til at spekulere i, at den amerikanske dollar ikke længere vil være en gangbar valutareserve og amerikanske aktiver blev solgt ud over en bred kam i Europa og resten af verden. Det virker dog til at være mere retorik end faktiske handlinger. Kigger vi eksempelvis på dollarens andel i det internationale banksystem, SWIFT, ser den stadig ikke ud til at være for alvor truet som førende betalingsmiddel og vi mener heller ikke der er nogle andre oplagte valutaer til at tage over for dollarens rolle i det globale finansielle system.

Figur 3: Data er per 30. november 2025 og hentet fra Bloomberg

Dette er blot én af de gennemgående temaer for 2025 og der findes et utal af andre begivenheder vi kunne gennemgå fra sidste år, men ligesom at livet forstås baglæns, men skal leves forlæns så gælder det samme for investeringer, hvorfor vi primært vil bruge resten af indlægget på at kigge fremad.

Hvis vi starter med at rette fokus på dollaren som unægtelig har stor indflydelse på afkastet, så er vores holdning, at den godt kan fortsætte dens fald i 2026. Dollaren ser stadig dyr ud ift. dens købekraft og dens langsigtede gennemsnit mod forskellige valutaer. Dertil kommer også det faktum, at Donald Trump snart udpeger en ny centralbankchef, hvis job (ifølge Trump) bliver at sætte renten ned. Begge ting er med til at styrke os i troen på, at dollaren fortsat vil være under pres, men ikke til et niveau, hvor vi skal snakke om den mister status som reservevaluta.

Figur 4: US FED, trade weighted real dollar broad index hentet fra Bloomberg

Men ikke nok med, at vi forventer der føres en lempelig pengepolitik, så vil finanspolitikken også give rygvind, hvorfor vi også har en positiv forventning til væksten og aktiemarkederne. Hvis vi anskuer OECDs ledende indikatorer, der samler nøgletal fra industrien, arbejdsmarkedet, forbrugerne, rentemarkedet og aktiemarkedet, peger det på tiltagende vækst i verdensøkonomien. Nedenunder viser vi det for G20 landene, men konklusionen er identisk hvis vi kigger på alle de underliggende økonomier. Det er ikke blot USA der trækker læsset.

Figur 5: OECD G20 leading indicators ampltitude adjusted hentet fra Bloomberg

Men selvom væksten er solid i mange lande, er det dog stadig USA der er vækstmotoren og det forventer vi også for det næste år. USA’s vækst er af verdensbanken IMF forventet at vækste 2-3%, hvor Europas vækst fortsat vil være mere moderat om end stigende til 1-1,5%. Nye Markeder vil fortsat vækste med ca. 4% båret af især Kina og Indien.

En verdensøkonomi i vækst giver ofte et godt udgangspunkt for aktier, hvor der både i USA, Europa og Nye markeder i 2026 er forventet en indtjeningsvækst i selskaberne på 10-20%. Teknologiaktierne vil fortsat være primus motor for indtjeningsvæksten, hvor vi fortsat forventer massive investeringer indenfor kunstig intelligens, men vi tror dog også på at der er gode muligheder udenfor teknologisektoren.

Figur 6: Indtjeningsforventninger er hentet fra Bloomberg på indeks euro stoxx 600, S&P 500, MSCI Emerging Markets

For obligationsinvestorer er vores forventning et stille år. På grund af det gode vækstbillede tror vi på, at kreditobligationer fortsat kan levere afkast i omegnen af 4-5% mens det vil være mere afdæmpet på danske realkreditter hvor 3% er mere forventeligt. Årsagen til, at vi tror vi får et stille år skyldes, at vi ikke ser ECB sætte renten ned mere. Inflationen er tilbage på 2% i euroområdet, og de udtaler selv de er meget tilfredse med den pengepolitiske situation i øjeblikket. Vi tror ikke på rentestigninger, selvom nogle begynder at advokere for det, men da væksten stadig ikke er højere end 1,5%, kan vi godt se ECB fortsætter med at lempe pengepolitikken omend det ikke er vores hovedscenarie og heller ikke noget markederne forventer:

Figur 7: World interest rate probability hentet fra Bloomberg

Som nævnt er inflationen i Euroområdet velforankret omkring 2%, men der har været meget snak om inflationen i USA ville stige i kølvandet på Trumps toldsatser, men faktum er, at vi endnu ikke har set effekterne i alarmerende grad. Alt data peger på, at det er de amerikanske selskaber samt eksportørerne der indtil videre har betalt regningen, og estimater fra live-data indikerer inflation i USA omkring 1,9%, hvilket er markant under de officielle satser på 2,7% der er mere bagud skuende.

Figur 8: US Truflation hentet fra truflation.com

Et sidste tema fra 2025, der uundgåeligt også vil blive snakket om i 2026 er udviklingen indenfor kunstig intelligens. Investorer begynder i stigende grad at sætte spørgsmålstegn ved om vi er i en AI-boble, men det er ikke vores overbevisning. Det er rigtigt at prisfastsættelsen af nogle af aktierne ser dyre ud og deres investeringer er store, men vi er ikke nået et problematisk niveau. Faktisk, er de 7 største amerikanske teknologi selskaber, magnificent 7, ikke blevet dyrere de sidste 2½ år. Deres kursstigninger er mødt 1:1 med indtjeningsstigninger, hvilket gør os påpasselige med at kalde det en boble. Endvidere bliver deres rekordstore investeringsprogrammer finansieret via frie pengestrømme og ikke gæld, hvilket var problemet ved dot.com boblen.

Figur 9: Bloomberg Magnificent 7 indeks. Median 12m forward price/earnings anvendt

Vi vil dog ikke råde til at gå ”all-in”, men på samme måde bør man heller ikke blive helt ude af markedet og dermed risikere at gå glip af et af de store banebrydende teknologiske fremskridt i nyere tid.

Vi kommer næppe uden om, at 2026 også vil byde på perioder med nervøse markeder, politisk støj og nye ‘Trump-øjeblikke’. Erfaringen fra 2025 er imidlertid, at porteføljer, der er spredt på tværs af aktivklasser, regioner og temaer – og som holdes igennem uroen – typisk belønnes bedre end kortsigtede, taktiske gæt. Vi ved, at tiden arbejder for gode selskaber, og dette mantra bliver også vores kompas i året, der kommer.

Indlægget er skrevet af Mathias Duelund Nilsson, Chefanalytiker

Indholdet i ovenstående indlæg udgør ikke investeringsrådgivning og er alene udarbejdet til orientering. Kontakt altid en investeringsrådgiver, hvis du overvejer at foretage en investering, og få afdækket om en given investering passer til din investeringsprofil. Bemærk at historiske afkast er ingen garanti for fremtidige afkast.

The post 2025 Markedskommentar appeared first on TimeInvest.

Men alligevel fortsætter de globale finansielle markeder ufortrødent og tredje kvartal blev for mange aktivklasser positivt. Globale aktier steg med 7%, europæiske aktier steg med 3,5% og udviklingslandene steg over en bred kam mere end 10%. Desværre gik de danske aktier mod strømmen med et fald på 2% i kvartalet, og Danmark er således et af de dårligst performende aktiemarkeder i verden i år – selv når vi korrigerer for Novo Nordisk!

Figur 1: Bloomberg. Indeks anvendt DK = KAXCAP, Verden = MSCI ACWI, Europa = MSCI EUROPE, Nye Markeder = MSCI EM. Alle afkast i DKK

Men de finansielle markeder er mere end blot aktier og afkastet har faktisk været positivt over hele linjen. Også statsobligationer, realkreditobligationer, virksomhedsobligationer, olie, guld, kryptovaluta og ejendomme deltog også i festen, hvilket betyder, at de fleste investorer uafhængig af risikoprofil har et positivt afkast på deres formue år til dato – selv når vi korrigerer for valutaen.

Vi har fortsat positive forventninger til de globale aktier, selvom de handler i all-time-high. OECD’s ledende indikatorer, der samler nøgletal fra industrien, arbejdsmarkedet, forbrugerne, rentemarkedet og aktiemarkedet, peger på tiltagende vækst i verdensøkonomien:

Figur 2: OECD Leading Indicators amplitude adjusted

Men der er også forhold, som taler for, at væksten aftager herfra. Således viser det amerikanske arbejdsmarked svaghedstegn, og jobvæksten har de seneste måneder skuffet.

Figur 3: Non-farm payrolls hentet fra Bureau of Labor Statistics og estimat fra Goldman Sachs Investment Research

Efter vores vurdering forstyrrer Trumps hårde immigrationspolitik dog lige nu jobtallene. Samtidig er økonomisk vækst ikke på samme måde som tidligere afhængig af høj jobskabelse, da kunstig intelligens giver en produktivitetsgevinst i mange brancher.

Det svage arbejdsmarked fik i september den amerikanske centralbank til at lempe renten for første gang i 9 måneder, hvilket har bragt styringsrenten ned på 4-4,25%. Netop arbejdsmarkedet var årsagen til rentenedsættelsen, da inflationen i USA stadig ligger noget over målsætningen på 2%:

Figur 4: US Consumer Price Index. Hentet fra Bloomberg

Men en inflation over målsætning afholdt ikke centralbanken fra at lempe pengepolitikken og svagheden i arbejdsmarkedet har således vægtet højere for centralbanken (… eller var det måske Donald Trump, der har fået sin vilje om rentenedsættelser?).

Markedet forventer yderligere fem rentenedsættelser i USA i løbet af det næste år, hvilket efter vores vurdering er mindre sandsynligt med en vækst på 2-3% og en inflation over målsætningen. Derfor foretrækker vi europæiske – herunder danske obligationer – fremfor amerikanske.

Dollaren fortsætter sit fald og er nu faldet 12% ift. danske kroner i år, hvilket har bidraget til at gøre amerikanske aktiver til en dårlig investering set fra et europæisk perspektiv. Vi forventer, at svækkelsen af dollaren fortsætter. Dollaren er stadig dyr, og Donald Trump har ved flere lejligheder sagt, at han gerne ser en svækket dollar, som kan styrke USA’s konkurrencekraft.

Figur 5: Bloomberg. US Fed Real Trade Weighted Dollar Index. Data per 31.07.2025

Men alle ovenstående holdninger er meget af taktisk og dermed mere kortsigtet karakter. Vi fastholder, at den største styrke i enhver portefølje findes i tålmodighed og diversificering. Markedet vil altid byde på perioder med store udsving, overraskelser og nye fortællinger, men de klassiske dyder med langsigtede investeringsstrategier og risikospredning er afgørende, hvis man som investor skal navigere sikkert gennem uroen. Det handler ikke om at time markedet perfekt, men om at bevare retningen og dermed fordelene ved at være investeret over tid.

Indlægget er skrevet af Mathias Duelund Nilsson, Chefanalytiker

Indholdet i ovenstående indlæg udgør ikke investeringsrådgivning og er alene udarbejdet til orientering. Kontakt altid en investeringsrådgiver, hvis du overvejer at foretage en investering, og få afdækket om en given investering passer til din investeringsprofil. Bemærk at historiske afkast er ingen garanti for fremtidige afkast.

The post Kvartalskommentar Q3 2025 appeared first on TimeInvest.

Figur 1: Alle afkast i lokal valuta per 30.06 og hentet fra Morningstar Direct

Ovenstående graf tager nemlig ikke højde for, at den amerikanske dollar i år er faldet markant mod stort set alle andre valutaer. Så afkastet for en dansk investor i globale aktier er således ikke tæt på 7% som ovenstående graf viser, men derimod ÷3,5%!

Figur 2: Alle afkast i DKK per 30.06 og hentet fra Morningstar Direct

Med så stor en afkastforskel i dollar og danske kroner er det derfor ikke så underligt, at dollarsvækkelsen har været ét af de helt store emner på de finansielle markeder. Markedsaktører tolker det som, at Donald Trump endelig har krydset en grænse for hvor uansvarlig politik man kan føre. Globale investorer kvitterer i hvert fald med at sælge deres dollar eksponering med rekord hast. Selvom faldene kan virke voldsomme og man sidder med en opfattelse af, at dollaren virkelig må være billig, er det værd at huske på vi blot er tilbage på niveauer fra 2022. Tager man de helt lange briller på og ser på dollarens reelle værdi ift. købekraft er den stadig meget dyr og vi tror derfor stadig på, at der er risiko for at se dollarfald, hvis den politiske kurs fastholdes.

Figur 3: Real Broad Dollar Index, Federal Reserve

Desuden, er en dollar svækkelse ikke det værste der kunne ske set fra USA’s synspunkt. En svækket dollar gør amerikanske varer mere attraktive for udlandet at købe og dette kan være med til at afhjælpe noget af USA’s rekordstore underskud på handelsbalancen, der har været en af de helt store kæpheste for Donald Trump. Faldet i dollaren er dog begyndt at skabe bekymrede miner b.la. i Europa hvor centralbanken offentlig udtaler, at der er grænser for, hvor stærk euroen må blive over for dollaren.

Fra et aktiemarkedsperspektiv skal man dog passe på med at pålægge sig en holdning om, at man vil undgå dollar eksponering. USA er stadigvæk verdens aktiecentrum med en markedsværdi på 64 billioner og de sidder også meget tungt på de mest fremtrædende sektorer.

Figur 4: Goldman Sachs Investment Research

Der har været europæiske (herunder danske) strateger ude at udtale, at de aktivt vil undervægte amerikanske aktier signifikant til fordel for europæiske, i kølvandet på handelskrigen og utilregnelige Trump, men faktum er, at amerikanske aktier faktisk har outperformet de europæiske selv efter at vi korrigerer for valutaen siden ”Liberation day” den 2. april! Endnu et bevis på, at man altid skal lade være med at handle i panik og lade følelserne spille ind.

Figur 5: Alle afkast i DKK per 30.06 og hentet fra Morningstar Direct

Men selvom aktiemarkederne tager alting med opløftet pande og en tro på, at alting nok skal gå, er det svært at vide med sikkerhed. Vi begynder at nærme os den 9. juli, hvor Trumps midlertidige toldsatser udløber og hvad der sker herefter ved vi ikke. Selv siger han, at han ikke overvejer at forlænge dem, men det er vi efterhånden kloge nok til at vide, at dette standpunkt meget hurtigt kan ændre sig, hvis tingene ikke arter sig som han eller hans bagland havde tænkt…

Én ting er sikkert og det er, at intet er sikkert og hvis vi kigger på hvor mange gange ordet ”uncertainty” blev nævnt på tværs af selskabernes regnskabsaflæggelser i USA, blev det ord nævnt mere end under coronapandemien.

Figur 6: Data hentet fra Bloomberg Intelligence

Men ikke alt i kvartalet har handlet om handelskrig. Som nævnt i indledningen har der også været fokus på Mellemøsten, hvor 2. kvartal både bød på starten og afslutningen af en krig mellem Israel og Iran. De finansielle markeder nåede dårligt nok at reagere på krigen, inden den var afsluttet, så de finansielle konsekvenser blev kun en kortvarig, men voldsom stigning i olieprisen, der allerede er tilbage på niveau før krigen.

Figur 7: WTI Crude hentet fra Bloomberg

At olieprisen hurtigt rettede sig og effekterne fra de nye toldsatser fortsat er uvisse betyder også at inflationen stadig er under kontrol. De nyeste estimater for euroområdet viser, at inflationen endelig er nået centralbankens målsætning på 2%, hvilket også har banet vejen for, at centralbanken i Europa nu har sat renten ned til 2% mens vi i Danmark er kommet helt ned på 1,6%

At inflationen er kommet ned på niveau, betyder dog også at forventningen til flere rentesænkninger i Europa er beskeden. Frem mod juni 2026 forventer markedet kun en enkel rentenedsættelse i Europa.

Figur 8: Eurozone deposit facility rate. Hentet fra Bloomberg

Skuer man derimod til USA, er der lidt mere at komme efter, hvor man forventer at deres sættes ned fra 4,5% i dag til 3,5% i juni 2026. Om rentenedsættelserne i USA bliver en realitet må tiden vise. Centralbanken i USA er fortsat nervøse for, hvilken effekt toldsatserne har på inflationen og arbejdsmarkedet bliver også ved med at vise meget stærke tendenser, hvorfor der stadig ikke er overbevisende argumenter for at sætte renten ned til Donald Trumps store ærgrelse, der truer med at fyre centralbankchefen…

En anden begivenhed, der er værd at nævne fra kvartalet, er NATOs topmøde i Haag i juni, hvor man blev enige om at hæve forsvarsbudgettet for de 32 medlemslande til 5% af BNP. Af de 5% skal 3,5% tilfalde direkte forsvarsinvesteringer, hvoraf de resterende 1,5% kan bruges på generel infrastruktur og cybersikkerhed. For at sætte de 5% i kontekst til historien skal vi tilbage til den kolde krig i 1960’erne for at se lignende niveauer. Så selvom aktierne indenfor forsvar er steget meget, tror vi stadig, at der er mere upside i mange af disse selskaber.

Figur 9: Stockholm International Peace Research Institute (SIPRI)

En sidste nyhed, der er værd at tage med inden vi runder første halvår af, er Donald Trumps længeventede ”Big Beautiful Bill”. Den er netop kommet i mål takket være JD Vances afgørende stemme, da der var stemmelighed. Naturligvis peger han på, at alle bliver rigere, men ledende økonomer kommer frem til, at det endnu engang blot er de mest velstående i samfundet, der lukrerer på hans idéer mens det er de laverestående i samfundet der betaler for det:

Figur 10: Budget Lab at Yale

Det har altså været et yderst begivenhedsrigt første halvår og mon ikke 2. halvår bliver lige så spændende? Vores forventning til markederne er, at man fortsat skal være investeret i aktier i det lange løb, men anerkender at prisfastsættelsen i USA er anstrengt og der rent faktisk er en reel risiko i at vi skal gentænke USA som verdens reservevaluta. Aktiemæssigt mener vi dog, at vi fortsat er langt fra at kunne forestille os porteføljer uden en amerikansk eksponering, da det vil udelukke store dele af markedet. Taktisk, forholder vi os dog en smule undervægtet. Indtjeningsforventningerne i USA er lige nu højere end de var før handelskrigen, hvilket for os indikerer aktiemarkedet har taget glæderne på forskud. Vi tror ikke på et dommedagsscenarie, men vi tror trods alt på, at toldsatserne vil have en negativ effekt på væksten.

Figur 11: Indtjeningsestimater 12 måneder i fremtiden er hentet fra Bloombergs bottom-up konsensus

Og alt imens indtjeningsforventningerne er kørt op er prisen faktisk kørt endnu mere op, hvilket betyder at amerikanske aktier handler på de højeste niveauer i historien, hvorfor vi lige nu ser bedre muligheder i bl.a. Europa.

Det er dog svært at spå om markederne på kort sigt, ud fra et prisfastsættelsesperspektiv, så derfor forholder vi os langsigtede i vores investeringstilgang med god spredning på forskellige aktivklasser, regioner og sektorer.

God sommer.

Indlægget er skrevet af Mathias Duelund Nilsson, Chefanalytiker

Indholdet i ovenstående indlæg udgør ikke investeringsrådgivning og er alene udarbejdet til orientering. Kontakt altid en investeringsrådgiver, hvis du overvejer at foretage en investering, og få afdækket om en given investering passer til din investeringsprofil. Bemærk at historiske afkast er ingen garanti for fremtidige afkast.

The post Kvartalskommentar Q2 2025 appeared first on TimeInvest.

“There are decades where nothing happens; and there are weeks where decades happen”
– Vladimir Ilyich Lenin

For der har i sandhed været meget at se til i årets første 3 måneder, og selvom Donald Trump kun har haft 70 dage til at vende op og ned på verden, så er det lige akkurat, hvad han har formået. For selvom Trump gik til valg på ”Make America Great Again”, så har det amerikanske aktiemarked reageret fuldstændig modsat. Omvendt har Europa oplevet det bedste kvartal nogensinde i forhold til amerikanske aktier med en merperformance målt i danske kroner på hele 17%! Det absolutte afkast for europæiske aktier var 6% i 1. kvartal.

Figur 1: Morningstar Direct. Beregnet som MSCI Europe NR EUR – MSCI USA NR EUR

Desværre vejer Europa kun ca. 15% i verdensindekset for aktier, hvilket decimerer den flotte performance en del for den globale aktieinvestor. Det globale aktieindeks MSCI All Country World gav således et negativt afkast i 1. kvartal på ÷-6,3%, og som grafen nedenfor viser, er Europa den eneste solstrålehistorie. Også Europa har dog taget sig en puster i den sidste halvdel af kvartalet, som grafen viser:

Figur 2: Alle afkast i DKK inkl. udbytte. Indeks anvendt: Nikkei 225, MSCI ACWI, MSCI EM, KAXCAP, Euro Stoxx 600 & S&P 500

En af årsagerne til de dårlige aktieafkast i år er den handelskrig, Donald Trump har startet. Lige nu afventer vi ” liberation day” den 2. april, hvor de nye toldsatser kommunikeres endeligt. Ingen ved lige nu, hvor slemt det bliver, men en analyse fra Bloomberg mfl. viser, at toldsatserne fra den første handelskrig i 2017 mod Kina, blegner, og vi skal mere end 100 år tilbage i tiden for at se lignende niveauer, som figuren nedenfor viser – her ses den gennemsnitlige toldsats på amerikanske varer:

Hos TimeInvest ser vi toldsatserne som et forhandlingsudspil, som vi forventer bliver forhandlet ned. I udgangspunktet er der tale om reciprokke tariffer, hvilket vil sige at USA vil lægge samme told, som den sats, de selv møder i dag. Samtidig er der kun tale om told på fysiske varer, hvilket virker en smule mærkværdigt i betragtning af det enorme handelsoverskud, som USA har i serviceindustrien takket været de store softwareselskaber.

Det er umuligt at forudse, hvad der kommer til at ske den 2. april, men indtil videre har nedenstående været en god illustration, af hvordan det fungerer fra et investeringsperspektiv:

Truslen om handelskrig har fået investorer til at flygte ud af aktier og ordet ’recession’ begynder igen at spøge. Nogle modeller viser således nu recessionssignaler, men vi opfordrer til at man tager modellerne med et gran salt.

Zoomer vi ind på en af de mest anvendte modeller fra Atlanta FED, der er en underafdeling af den amerikanske centralbank, viser den, at USA i første kvartal skulle befinde sig i en recession med en årlig vækst på ÷2,8% (mørk streg, højre akse). Dekomponerer vi denne vækst, hvilket søjlerne i diagrammet viser, kan vi dog se, at årsagen hertil er Nettoeksporten. Handelskrigen har således fået selskaber i USA til at ’frontrunne’ eventuelle toldsatser ved at importere varer for at bygge lagrene op i håbet om at spare penge. Disse varer er naturligvis ikke solgt endnu, hvilket giver en negativ BNP-effekt. Ser vi bort fra nettoeksporten, er der fortsat 2% vækst i USA. Det er lavere end sidste år og under trend, men langt fra recession.

Figur 3: Data hentet via Bloomberg ECAN og viser Atlanta FED GDP NOW

Udover frygten for recession, så er investorer lige nu også nervøse for, at inflationen igen kan blive et tema. Forbrugerne i USA forventer således, at priserne stiger 5% de næste 12 måneder, hvilket må betegnes som ganske højt.

Figur 4: University of Michigan: Inflation Expectations

Men ser vi nærmere på tallet, så er der enorm divergens mellem demokrater og republikanere. Republikanerne tror således på, at deres leder fikser inflationsproblemet, mens demokratiske vælgere tror, inflationen stiger til 6,3%. Sandheden er nok et sted midt i mellem, men tallene viser også, hvorfor man skal være påpasselig med at overfortolke sådanne ”soft data”:

Figur 5: University of Michigan: Inflation Expectations

Men hvis man ikke kan tro på de økonomiske modeller, hvad skal man så tro på som investor? Hos TimeInvest følger vi bl.a. selskabernes udmeldinger om fremtiden, og det er værd at bemærke, at indtjeningsestimaterne er uændret høje i både Kina, USA, Europa og på emerging markets.

Figur 6: 12 måneders indtjeningsforventninger på udvalgte regioner hentet per 31.03.2025

Når indtjeningsestimaterne er stabile og aktiekurserne er faldende, bliver aktierne mere attraktive og efter den seneste korrektion, handler globale aktier tæt på deres 10-årige gennemsnit:

Figur 7: MSCI ACWI 12M fwd P/E

Tider som disse er en god reminder om, at man skal have styr på sin risikoprofil og medmindre man har en meget lang tidshorisont, så bør man have andet end aktier i porteføljen. Vi ser stadig gode muligheder indenfor obligationer og likvide alternativer, der begge giver stabilitet i en verden med lavere global vækst og risiko for handelskrig. Endelig er det værd at huske på, at fald i aktiemarkedet er helt normalt og ofte ender året faktisk positivt efter et kvartal med dårlige afkast:

Figur 8: MSCI World målt i DKK fra 1980-2025

I dette indlæg har jeg valgt at fokusere på få, men vigtige emner, og der har været masser af andre temaer, som har tiltrukket sig opmærksomhed i kvartalet, der er gået. Som f.eks. de kinesiske AI-modeller, der har sendt de amerikanske teknologigiganter på retræte, Europas oprustning og Tysklands ophævelse af gældsbremsen, som varsler starten på en europæisk finanspolitisk revolution, der fik den tyske rente til at stige markant. Vi kunne også have valgt at fokusere på vores egen lille andedam, hvor dansk økonomi igen har vist rekordhøjt overskud på betalingsbalancen i en verden, hvor alle andre stormagter bakser med enorme underskud. Alt dette imens forbrugertilliden i Danmark aldrig har været lavere og pessimismen pt. er større, end den var under Finanskrisen, COVID-19 pandemien og inflationskrisen i 2022.

Som altid uddyber vi gerne vores syn på verden, hvis du har lyst til at høre mere.

Rigtig god påske.

Indlægget er skrevet af Mathias Duelund Nilsson, Chefanalytiker

Indholdet i ovenstående indlæg udgør ikke investeringsrådgivning og er alene udarbejdet til orientering. Kontakt altid en investeringsrådgiver, hvis du overvejer at foretage en investering, og få afdækket om en given investering passer til din investeringsprofil. Bemærk at historiske afkast er ingen garanti for fremtidige afkast.

The post Kvartalskommentar Q1 2025 appeared first on TimeInvest.